Veľká časť investorov môže po posledných vyjadreniach lídrov nadnárodných finančných inštitúcií nadobúdať dojem, že z nedávnej kreditnej krízy sa môžeme razom dostať šibnutím čarovného prútika. Pritom Amerika, Kanada, Európa aj Japonsko sa práve môžu nachádzať iba na začiatku veľmi bolestivej krízy. Prvým mementom je enormná infúzia fondov spustená centrálnymi bankami, ktorá sa v záujme záchrany trhovej likvidity vyšplhala od júla tohto roka na viac ako 1 bilión dolárov. Gregory Peters z Morgan Stanley dokonca hovorí o 50% šanci vytvorenia systémovej bankovej krízy, ktorá by mala veľmi negatívny dopad na úverový trh a zohrávajúcu kľúčovú rolu pre bezproblémový chod obchodu a bežných potrieb obyvateľov. Minulotýždňové výpredaje, ktoré množstvo analytikov začalo pasovať do výbornej príležitosti začať opäť nakupovať akcie finančných inštitúcií, sa môže veľmi ľahko stať osudným. Vyjadrenia predstaviteľov centrálnych bánk posledných týždňov naznačujúce jednoznačnú bezradnosť a neschopnosť ohodnotiť hroziace riziká iba potvrdzujú obavy, že doterajšie kroky zatiaľ k vyriešeniu zložitej situácie vo finančnom systéme neviedli. Hrozba tkvie najmä z pohľadu možného paralyzovania úverového trhu našich úverovo závislých ekonomík. Prvým náznakom tohto problému môže byť spomaľovanie investičných výdavkov, znižovanie ziskov spoločností a znižovanie spotrebných výdavkov.
Ešte v júli tohto roka bol zrýchľujúci sa prepad trhu nehnuteľností považovaný za jediný problém ekonomiky, ktorého negatívne dopady mali byť vykryté expanziou ostatných sektorov. Prvotným signálom toho do čoho sme sa dostali, bol enormný nárast úverovej delikvencie, ktorý bol impulzom pre spustenie úverovej krízy v priebehu augusta a septembra sprevádzaného takmer úplným vyschnutím likvidity finančného systému. Dovtedy sme boli naopak svedkami takmer nekonečného toku prebytku prostriedkov, ktoré mali naopak náročnú úlohu nájsť si svoj dopyt. Postupne objavujúce sa straty naviazané na sekuritizované úvery (tie v prevažnej miere zabezpečené balíkmi často nekvalitných hypoték, CDO, MBS, atď.) začali mať výrazne negatívny dopad na dôveru voči bankovému sektoru. Rozbuškou pre túto tenziu sa stala najväčšia francúzska banka BNP Paribas, ktorá musela vo svojich dvoch hedge fondoch pozastaviť vyplácanie z dôvodu vysokých strát investícií do hypotekárnych derivátov (napr. Obligácie zabezpečené nekvalitnými hypotékami sekundárneho trhu poskytovaných ľuďom s vysokou šancou úverovej delikvencie. O súbežnom vplyve súčasného prepadu cien domov ani netreba hovoriť). Približne jeden týždeň od tohto zverejnenia sa stal trh komerčných papierov v Európe paralyzovaný, keď sa banky obávali hrozby prebratia rizika inej finančnej inštitúcie a nemali predstavu kto z nich nesie akú expozíciu voči týmto rizikovým cenným papierom. (pozn. Trh komerčných papierov, Commercial paper - komerčné papiere patria medzi cenné papiere peňažného trhu, často vydávané bankami a korporáciami, ktorý je v prevažnej miere využívaný na financovanie krátkodobých potrieb pracovného kapitálu, poprípade zabezpečenia zásob. Tieto cenné papiere sú často skupované peňažnými fondami a sú všeobecne považované za bezpečnú investíciu. Ich splatnosť sa pohybuje do deviatich mesiacov a túto formu využívajú spoločnosti s vysokým ratingom. Funkčný trh komerčných cenných papierov je nevyhnutný pre veľké banky a spoločnosti z hľadiska likvidity pri prefinancovávaní rôznych druhov aktivít v opakujúcich sa periódach. Toto stálo za turbulenciami zo začiatku augusta a priviedlo nás do aktuálnej situácie.
V posledných týždňoch kreditná kríza akcelerovala takým tempom, že začala vzbudzovať obavy zo straty veľkej časti kapitálu najväčších amerických bánk. Sama Citigroup ohlásila potrebu získania kapitálu vo veľkosti 30 miliárd dolárov a 5 najväčších amerických bánk funguje v krízovom scenári. Doterajšie straty môžu byť pritom iba začiatkom spúšťajúcej sa lavíny. Ani nie dva týždne späť, šéf FEDu Bernanke vyslovil projekciu priemerného kvartálneho resetovania hypoték (z nižších na vyššie úroky) na úroveň 450 tisíc. Hrozbou nie je pritom ani tak kríza tohto hypotekárneho trhu, ale hrozba jej preliatia do ostatných sektorov úverového trhu. Od júla tak postupne dochádza k rapídnemu odlivu stoviek miliárd dolárov z trhu komerčných papierov, kde chýba likvidita pre tieto papiere so splatnosťou do 270 dní, a iba masívny nástup injekcií FEDu, ECB a ostatných centrálnych bánk pomohol odvrátiť hrozbu rútiaceho sa kreditného trhu. Zatiaľ svojimi krokmi však neviedli k žiadnemu riešeniu situácie. Aj plánovaný superfond na podporu likvidity s cennými papiermi (vo veľkej miere zabezpečených hypotekárnym trhom tzv. M-LEC, Master Likvidity Enhancement Counduit) podporovaný americkým ministerstvom financií (US Treasury Department, minister Henry Paulson) sa zatiaľ nezrealizoval. Či ide o neschopnosť alebo neochotu zúčastnených bánk dokončiť tento projekt nemožno vedieť, no spomínaná 30 mld. USD potreba kapitálu pre Citigroup, na odstránenie aktuálnych hrozieb banky o niečom vypovedá.
Ktorý sektor úverového trhu môže prísť ďalší na rad je otázne, no skúsme si tipnúť. Čo tak trh poisťovania úverových rizík. Poisťovanie úverových rizík je kľúčovým stavebným kameňom každého úverového trhu, prostredníctvom ktorého sa veritelia môžu zabezpečiť proti stratám plynúcim z poskytovania peňažných prostriedkov. Poistenie úverových rizík je navyše základným komponentom výpočtov ratingových agentúr vzhľadom k ohodnocovaniu rizík dlhopisov a ostatných finančných nástrojov, ktoré sa snažia zohľadniť pravdepodobnosť ochrany proti stratám plynúcim z prípadného defaultu dlhopisu. Ale momentálna úroveň už sekuritizovaných strát (strat napr. Na CDOs, MBS, atď., ktoré takmer každý deň vedú k novým ohláseniam prehodnocovania aktív bánk), že vzniká otázka možnosti, schopnosti poisťovateľov zabezpečiť tieto riziká. Títo poisťovatelia budú nútení v nasledujúcich mesiacoch začať vyplácať svoje záväzky a preberať na seba straty spôsobené prepadom hodnoty zabezpečovaných aktív. Prípadné veľké straty by následne mohli viesť k prehodnoteniu ratingu celej rady poisťovaných cenných papierov a premietnutiu do enormného zvýšenia nákladov na prípadné ďalšie poistenie. V najhoršom scenári by to mohlo viesť k lavínovitému znižovaniu ratingov týchto cenných papierov ratingovými agentúrami ak by sa poisťovatelia úverového rizika dosali do insolventnosti. Preliatie tejto krízy do peňažného trhu nastalo pritom z viacerých dôvodov, no medzi hlavné môžeme zaradiť vysokú angažovanosť fondov peňažného trhu (orientácia na najlikvidnejší trh s krátkou dobou splatnosti) v krátkodobých komerčných cenných papieroch ktoré vynášajú mierny výnos. S tým ako sa stráca likvidita z tohto trhu veľká časť komerčných cenných papierov má problém s prerolovaním do ďalšieho obdobia. Fondy peňažného trhu taktiež veľkou mierou investovali do sekuritizovaných kreditných inštrumentov (deriváty hypoték, CDOs, MBS..), ktoré sa momentálne nachádzajú vo veľkých problémoch.
Skúsme tak načrtnúť možný scenár spustenia ničivej špirály. Začali sme postupným nárastom hypotekárnej delikvencie (rastom neschopnosti splácať hypotéky) v priebehu januára až júla 2007, od júla začali kolabovať ceny cenných papierov zabezpečených rôznymi hypotekárnymi derivátmi (napr. spomínaných CDOs, Collateralized Debt Obligations). To viedlo banky a ostatné finančné inštitúcie k veľkým prehodnocovaniam hodnôt týchto aktív. To nám momentálne vytvára potrebu týchto inštitúcií získať späť stratený kapitál. Jedným zo zdrojov bude pravdepodobne vyplatené poistné nakúpené finančnými inštitúciami na zabezpečenie proti rizikám týchto aktív, ktoré budú musieť poskytnúť poisťovatelia kreditných rizík. Prípadná insolventnosť týchto poisťovateľov by viedla k automatickému zníženiu ratingu týchto poisťovaných cenných papierov (aktív), keďže insolventnosť poisťovateľa by robila poistenie bezcenným. To by následne viedlo k obnoveniu tohto začarovaného kruhu, keď by čerstvé zníženia ratingov týchto cenných papierov nútili finančné inštitúcie k ďalšiemu prehodnocovaniu ich hodnoty nadol a vyústili do ich ďalších strát. To by pravdepodobne viedlo k obmedzeniu ďalšieho požičiavania prostriedkov finančnými inštitúciami a systémovému paralyzovaniu tvorby nových úverov. Prvotným mementom môžu byť vyjadrenia banky HSBC v posledných dňoch ohlasujúce obmedzenie objemu poskytovaných úverov v USA z dôvodu silných strát na ich hypotekárnom trhu. Predstavme si podobný postup u ďalších bánk a k čomu by mohla viesť takáto kontrakcia úverového kapitálu. Na čo však treba myslieť v prvom rade je, že najväčší zdroj na financovanie úverov, ich sekuritizácia sa takpovediac dostáva na bod mrazu. Dôvera v tento finančný mechanizmus dostala v posledných dvoch mesiacoch tvrdé rany a jej obnova u investorov bude pravdepodobne trvať ešte veľmi dlhú dobu. Ako bude pre banky čoraz ťažšie získavať kapitál za súčasného obmedzenia možnosti poskytovania úverov, tak môžu spotrebitelia čoraz ťažšie získavať úvery, ak niektorí vôbec budú mať túto možnosť. To isté bude platiť aj pre firmy, ich plánované spätné odkupovania vlastných akcií (výrazne podporný faktor pre cenu akcií), investičné projekty a v neposlednej rade pre plánované akvizície. Prípadný výsledok na svetovom hospodárskom raste nechávame na úvahu každého čitateľa. A ak by sa táto špirála rozbehla naplno, recesia nemusí byť tým správnym slovíčkom a depresia by sa mohla vrátiť do bežných rozhovorov z dôvodu rapídneho zníženia globálneho dopytu.
M.M.
Žiadne komentáre:
Zverejnenie komentára