ETF,Exchange Traded Funds

Exchange Traded Funds, alebo tzv. ETF fondy

Exchange Traded fondy predstavujú jeden z najobľúbenejších a stále sa viac rozširujúcich investičných nástrojov. Tieto reprezentujú vo forme akcií vlastníctvo vo špecializovanom fonde (tzv. „unit investment trusts“ alebo „depository receipts“). Ten spravuje portfólio akcií, ktorými sa snaží čo najvernejšie kopírovať výkon a výnos špecifických indexov – celotrhových, sektorových, medzinárodných, dlhopisových a podobne. Keďže majú ETF formu akcií, sú na rozdiel od podielových fondov oceňované a obchodované počas celého obchodovania na burze. Investori majú teda možnosť kupovať a predávať celé indexové portfólia a dosahovať tak výkon celého trhu (sektora, odvetvia a pod.) takým istým spôsobom, akým kupujú a predávajú jednotlivé akciové tituly, pričom môžu taktiež využívať obchodovanie na kolaterál (margin), krátke predaje (short selling, špekulácia na pokles), môžu ETF fondy držať dlhodobo a taktiež krátkodobo.

ETF sú oceňované v priebehu obchodovacieho dňa tak isto ako akcie, avšak ich cena je odvodená od hodnoty daného podkladového indexu, resp. jeho jednotlivých komponentov. Nesúlad vývoja daného indexu a ceny fondu v dôsledku pôsobenia ponuky a dopytu po ňom je vyrovnávaný prostredníctvom trhovej arbitráže. Hodnota jednotlivých ETF však neodráža presnú hodnotu kopírovaného indexu. Tá je väčšinou stanovovaná ako percentuálna časť hodnoty indexu, ktorý tvorí základ daného fondu. Príkladom môže byť fond kopírujúci index NASDAQ 100, ktorého hodnota je stanovená na 1/40 hodnoty indexu, teda ak je index napríklad na úrovni 1600 bodov, hodnota daného ETF je 40 $ za akciu.

ETF ponúkajú širokú škálu investičných príležitostí. Investor sa môže rozhodnúť či investuje do celého trhu, do špecifického sektora, do obligácií, nehnuteľností alebo si zvolí fond medzinárodných akcií. V súčastnosti sú ETF kótované na všetkych troch hlavných amerických burzách. Najviac z nich je obchodovaných na burze Amex, nasleduje burza v New Yorku a následne ETF na mimoburzovom trhu NASDAQ. Pre upresnenie treba dodať, že na NYSEsa istá časť ETF fondov obchoduje pod tzv. „Unlisted Trading Privilege“ (UTP). UTP je právo vyplývajúce z amerického Zákona o burzách cenných papierov z roku 1934, ktorý umožňuje, aby cenné papiere obchodované na akejkoľvek národ-nej burze cenných papierov mohli byť obchodované aj na inej obdobnej burze.

Veľká popularita Exchange Traded fondov vyplýva z ich viacerých charakteristík. Jednou z hlavných výhod je flexibilita. Investor má možnosť obchodovať s ETF, na rozdiel od podielových fondov, počas celej doby obchodovania na burze. Pritom môže využívať aj predaje na krátko (short selling), kolaterálne obchodovanie (margin) alebo ETF deriváty. Táto flexibilita vyústila do masívneho využívania ETF nielen na dlhodobejšie investovanie, ale aj na „daytrading“, teda denné, resp. krátkodobé obchodovanie. Dôkazom toho sú aj mimoriadne vysoké zobchodované objemy týchto fondov počas jednotlivých obchodných dní.

Ďalšou významnou výhodou sú veľmi nízke ročné poplatky za správu (napr. fond iShares S&P500 vyžaduje iba 0,09%). Tieto poplatky sú automaticky odpočítavané z dividend. Daňová efektívnosť, ktorá vyplýva z nízkej aktivity týchto fondov, časová nenáročnosť na investovanie, dostupnosť fondov aj pre zahraničných investorov, veľký výber a s tým spojené možnosti efektívnej diverzifikácie patria k ďalším dôležitým výhodám.

Efektívnosť vo využívaní ETF ako nástroja pasívneho indexovania narúšajú niektoré nevýhody. Tak ako aj pri investovaní do podielového fondu, aj pri obchodovaní ETF znižuje Váš zisk existencia maklérskych poplatkov, avšak v dôsledku pasívnej správy týchto fondov sú tieto náklady výrazne nižšie v porovnaní s nákupom podielových fondov kopírujúcich rovnaký trh.

Maklérske poplatky sú rovnako obmedzujúcim faktorom aj v prípade daytradingu. Investor, resp. špekulant musí totiž zo svojich obchodov získavať minimálne také výnosy, ktorými pokryje tieto poplatky. Z toho vyplýva, že je preňho vhodné pracovať s väčšími objemami obchodov, pretože tým môže poplatky pokryť aj pri menšom zhodnotení. Z týchto dôvodov sú preto pri daytradingu používane obchody na kolaterál, kde investor nemusí zaplatiť celú sumu za kúpené resp. predané tituly, ale zloží len určitú zálohu, ktorá môže predstavovať iba zlomok pôvodnej sumy. Tým pádom využíva pákový efekt, kde pri rovnakej cene môže kúpiť väčšie množstvo titulov a tým dosiahnuť aj väčšie zhodnotenie.

Keďže sú ETF obchodované na burze a teda podliehajú tlakom na stranách dopytu a ponuky, nemusia vždy presne kopírovať čistú hodnotu držaných aktív. Tak ako pri bežných indexových fondov ide o chybu kopírovania. U ETF však v prípade výskytu výraznejšej chyby kopírovania zasahujú arbitrážni obchodníci kúpou, respektíve predajom väčších blokov akcií, čím tento efekt sčasti eliminujú. Tracking error môže mať aj pozitívny následok v prípade, že hodnota fondu je vyššia ako hodnota jeho aktív.

Jeden z najznámejších a najväčších ETF fondov a vôbec prvým ETF je Standard & Poor´s Depositary Receipts (SPDR), nazývaný „Spiders“, ktorého referenčným indexom je S&P 500. Významným konkurenčným fondom, ktorý kopíruje index S&P 500 je iShares S&P 500 od spoločnosti Barclay`s. Oba tieto indexy majú v dôsledku tracking error efektu rôznu výkonnosť v porovnaní s referenčným indexom, avšak tieto odchýlky sú minimálne.

Ďalším významným ETF je NASDAQ 100 Trust Shares, nazývaný „Qubes”, kopírujúci index mimoburzového trhu NASDAQ, NASDAQ 100 Index. Qubes je najobľúbenejším fondom pre daytrading, keďže jeho charakteristickým znakom je veľmi nízka doba držania a vysoké objemy obchodovania. Ďalšou vlastnosťou je vysoká volatilita a s tým spojené vyššie riziko, a to najmä z dôvodu zamerania sa na technologický sektor.

Exchange Traded fondy sa okrem amerických búrz presadili aj v Európe. Prvými európskymi ETF, ktoré na nemeckej Deutsche Börse kótovala spoločnosť Merrill Lynch, boli tzv. „Listed diversified return securities” (LDRS), nazývané Leaders, kopírujúce indexy Dow Jones Euro Stoxx 50 a Dow Jones Stoxx 50. Ďalšími významnými európskymi ETF sú iFTSE 100 od spoločnosti Barclay´s (index FTSE 100 burzy v Londýne), SPDRs na báze indexov S&P Euro a S&P Europe 350, streetTracks AEX Index ETF (amsterdamský index AEX), a na burze Euronext najmä DJ Master Unit (index DJ Industrial Average) a sektorový iBloomberg European Technology (index Bloomberg European Investable Technology).

Keďže existuje veľmi veľa rôznych ETF, môžeme ich podľa ich zamerania rozčleniť do nasledujúcich piatich kategórií:

Trhové (trhová kapitalizácia)

Rastové/hodnotové

Odvetvové

Medzinárodné

Dlhopisové

1. Trhové (trhová kapitalizácia)

Trhové ETF (resp. ETF založené na indexoch obsahujúcich akcie členené podľa ich trhovej kapitalizácie) predstavujú najstaršiu skupinu ETF fondov. Ide o fondy zameriavajúce sa na klasické indexy akcií s malou, strednou a veľkou trhovou kapitalizáciou a celotrhové indexy. Medzi ne patria známe Dow Jones Industrial Average, Standard & Poor´s 500, Wilshire 5000 alebo NASDAQ 100.

Investor sa môže podľa svojej stratégie a prostredníctvom trhových ETF fondov zamerať na akcie najväčších spoločností (DJIA), spoločností strednej veľkosti (S&P MidCap 400) alebo na najmenšie spoločnosti (Russell 2000). Rovnako sa môže sústrediť na výkon celého trhu (S&P 500, Wilshire 5000). ETF tejto skupiny sú jednoznačne najaktívnejšie z hľadiska objemov obchodovania. Na burze Amex patria ETF fondy Qubes (NASDAQ 100), Spiders (S&P 500) a Diamonds (DJIA) medzi najobchodovanejšie tituly vôbec.

2. Rastové/hodnotové

Rastové (growth) a hodnotové (value) indexy založené na diferencii pomeru účtovnej hodnoty a ceny spoločnosti (book-to-price ratio) sú rovnako predmetom záujmu investorskej verejnosti. ETF založené na týchto indexoch zaviedli spoločnosti Barclay`s Global Investors (iShares) a State Street Global (streetTRACKS).

Prvé spomínané sú zamerané na kopírovanie indexov Russell 1000, Russell 2000, Russell 3000 a Russell MidCap Growth resp. Value, teda indexy malých a stredných spoločností, ako aj na kopírovanie indexov S&P MidCap 400/BARRA, S&P 500/BARRA a S&P SmallCap 600/BARRA Growth resp. Value.

Druhé spomínané sú nakoniec zamerané na indexy Dow Jones US LargeCap a Dow Jones US SmallCap Growth resp. Value. Keďže výskumy ekonómov potvrdili rozdielnosť zhodnotenia rastových a hodnotových titulov za určitú dobu, investor sa podľa svojich preferencií a predpokladov môže rozhodnúť, či si zvolí index a príslušný ETF pozostávajúci z akcií s vyšším pomerom účtovnej hodnoty k cene (value) alebo naopak, s nižším pomerom (growth).

3. Odvetvové

Tak ako môže investor profitovať z vývoja celého trhu, môže profitovať aj z vývoja jedného odvetvia.Do skupiny odvetvových ETF, patria napríklad nasledovné produkty:

iShares (spoločnosti Barclay`s Global Investors)

Select Sector SPDRS (trust Select Sector SPDR Trust)

iShares fondy sa zameriavajú na kopírovanie sektorových Dow Jones, Goldman Sachs a S&P Global indexov a zaberajú celú škálu odvetví, počnúc prírodnými zdrojmi, energetikou, nehnuteľnosťami, až po finančný, zdravotnícky či technologický sektor a jeho podsektory. Zvláštnu kategóriu predstavujú fondy na báze indexov S&P Global, ktoré sú kombináciou sektorových a medzinárodných indexov, pretože obsahujú akcie vybraných medzinárodných spoločností pôsobiacich v daných odvetviach.

Select Sector SPDRS sú odvetvové ETF fondy, ktoré kopírujú výhradne sektorové indexy od spoločnosti Standard & Poor`s. Tieto predstavujú dekompozíciu hlavného celotrhového indexu S&P 500 na 9 sektorových podindexov – Consumer Discretionary, Consumer Staples, Energy, Financial, Health Care, Industrial, Materials, Technology a Utilities.

K hlavným výhodám sektorových ETF patria okrem klasických výhod ETF fondov ako diverzifikácia, nízke náklady, daňová efektívnosť, hlavne možnosť dosiahnutia lepších investičných výsledkov sústredením sa na tie sektory, ktoré majú v daných ekonomických podmienkach najlepšie rastové predpoklady, respektíve, dokážu v danom období dosiahnuť lepší výkon ako iné sektory. Taktiež môžu byť využité pre alokáciu aktív, sledovanie priemyselných trendov alebo pre vybalansovanie portfólia.

4. Medzinárodné

Exchange Traded fondy sa neobmedzujú len na indexy v USA, ale majú aj medzinárodný charakter. Investorom umožňujú podieľať sa na raste, prípadne aj poklese ekonomiky vybranej krajiny alebo krajín, a tak častokrát dosahovať lepšie výsledky, než aké by dosiahli na americkom trhu.

V oblasti medzinárodných ETF má jasnú dominanciu spoločnosť Barclay`s. Väčšina z nich je založená na medzinárodných indexoch spoločnosti Morgan Stanley Capital International (MSCI), ktoré sledujú všetky najvýznamnejšie krajiny Európy, Ázie a Ameriky, prípadne ich zoskupenia (EMU, Latinská Amerika, Pacifik).

Do medzinárodných ETF môžeme zaradiť aj pomerne nový produkt, tzv. „BLDRS“ fondy, ktoré sú kótované na trhu NASDAQ. Tieto ETF sledujú ADR (American Depositary Receipts) indexy spoločnosti Bank Of New York, ktorých kompozícia pozostáva z akcií zahraničných spoločností kótovaných na amerických burzách. K dispozícii sú fondy, ktoré kopírujú napr. Tieto indexy:

Emerging Markets 50 Index (50 najväčších spoločností z tzv. „Emerging Markets“, teda rozvíjajúcich sa trhov ako Taiwan, Mexiko, Čína)

Developed Markets 100 Index (100 najvýznamnejších spoločností z vyspelých krajín ako Japonsko, Nemecko, Veľká Británia, Holandsko)

Europe 100 Index (100 najvýznamejších Európskych spoločností)

Asia 50 Index (50 najvýznamnejších spoločností z Ázie)

5. Dlhopisové

ETF s pevným výnosom sú jednou z posledných inovácií v oblasti Exchange Traded fondov a predstavujú alternatívu pre investorov, ktorí sa rozhodli investovať svoje prostriedky do bezpečnejších nástrojov kapitálového trhu. Na rozdiel od akciových ETF, tieto sa nezameriavajú na kopírovanie výkonu a výnosu určitého akciového indexu, ale na kopírovanie výkonu a výnosu vybraného dlhopisového indexu. Investori si môžu vybrať medzi indexami vládnych a podnikových dlhopisov s rôznymi dobami splatnosti.

Big thanks to my friend NPC za tento material

IMF odhaduje straty z prebiehajúcej krízy na svetových finančných trhoch v objeme 945 miliárd dolárov! Finančné inštitúcie doteraz zverejnili iba 200

Včerajšia obchodná seansa na amerických akciových trhoch nepriniesla žiadne razantné trhové pohyby, avšak vo svetle slabších hospodárskych výsledkov AMD a Washington Mutual, ďalším neutešivým výsledkom z realitného trhu a pesimistickejšieho tónu FED minutes treba uznať, že býci to s kratkodobou korekciou nahor začínajú myslieť vážne. Hneď v úvode však treba povedať, že treba ísť v súlade najmä s dlhodobejšími trendami a pozerať sa na vývoj fundamentov, ktorých dopad sa síce neprejaví v priebehu týždňa, ale o to väčší prepad nás môže potom čakať ak by sme špekulovali na krátkodobé korekcie celkového trhu. Akciové indexy tak vo včerajšej nevýraznej seanse uztvárali obchodovanie v miernych stratách Dow Jones -0,29%/12576, Nasdaq Composite -0,68%/2348 a S&P500 -0,51%/1365. Zo sektorového pohľadu to vyzeralo už troškiu horšie, iba tri z 12 sektorov zaznemanli kladné pirastky, viedli základné materiály +1,3% a energi +0,7%, najslabším sektorom sa stal opäť finančný -1,04% nasledovaný technologickým -0,81%.

Je evidentné, že akciový trh zatiaľ udržiava nad vodou komoditný trh, kde sa investori sústreďujú primárne na ropné spoločnosti, avšak obrodu zažívajú už niekoľko mesiacov malé ťažobné spoločnosti a vlastníci strategických ložísk surovín. Spoločnosti ťažiace drahé kovy (zlato, striebro má ešte väčší potenciál, platinu, paládium), pestovatelia poľnohospodárskych plodín (sója, kukurica, atď.) spolu so spracovateľmi ropy považujeme za najlepšie súčasti portfólií diverzifikujúcich sa pred možným dopadom prebiehajúcej krízy. Dlhodobý trend dolára, ktorý motivuje investorov k nákupom komodít denominovaných v dolároch ako spôsobu ochrany kúpnej sily totiž napriek nedávnej korekcii má jednoznačne oslabujúci trend. A pokým sa ten nezmení, čo súčasná inflačná politika dodávania enormného množstva likvidity FEDom do systému nenaznačuje, tak sa bude komoditný sektor tešiť obľube.

Vráťme sa však k hlavným udalostiam včerajšej seansy. Tak ako v utorok banka Washinton Mutual s ohlásením miliardovej finančnej injekcie odštartovala rely finančného sektora, tak včera ohdalenie podrobností spustilo jej korekciu. Washington Mutual včera ohlásil prepustenie 3000 zamestnancov (to by ešte bolo z hľadiska redukcie nákladov pre akcie WaMu relatívne pozitívne), avšak zároveň znížil dividendovú výplat o neuveriteľných 93%. Jej akcie sa tak stali včera najhorším komponentom indexu S&P500 so stratou -10%. Ďalší príklad toho, že sa netreba dať zlákať návnadou eufórie po získaní nového kapitálu vo finančnom sektore. Ako sme už hovorili, kĺúčová bude až schopnosť spoločnosti pretavi´t získaný kapitál do rastu ziskov. Zatiaľ ho však finančný sektor získava iba na vykrývanie strát a to treba mať a pamäti.

Z makroekonomických zverejnení sme včera očakávali ďalšiu indikáciu z realitného sektora, kde tkvie prapôvodný dôvod súčasne krízovej situácie. Bohužial, nerealizované predaje domov, ako jeden z fundamentov výborne korelujúcich s následným vývojom predaja existujúcich domov zaznamenali za február medzimesačný pokles o 1,9%. Čo je všakalarmujúce je medziročný pokles, ktorý dosiahol tempo -21,4%. Nie je potrebné opäť do potrobna rozoberať tieto čísla, ale už na prvý pohľad by malo byť jasné, že k žiadnej stabilizácii zatiaľ nedochádza. Spotrebitelia zasiahnutý slabším pracovným trhom, vysokými cenami energií a potravín, nárastom nákladov na hypotéky, slabším pracovným trhom a v neposlednom rade aj deprimujúcim pohľadom na svoje akciové portfóliá nemajú dôvod uvažovať nad nákladnejšími investíciami. Trend realitného trhu je zatiaľ jednoznačne klesajúci.

Zaujímavým momementom, ktorý mierne unikol hlavný titulkom informačných serverov bola najnovšia správa Medzinárodného Menového Fondu. Ten včera zvýšil odhad možnýc strát z prebiehajúcej úverovej krízy na 945 miliárd dolárov na nasledujúce dva roky. To je približne 5násobok doteraz zverejnených strát finančných inštitúcií. Straty naviazané na realitný trh by mali dosiahnuť podľa och projekcií 565 miliárd dolárov, avšak vyšie spomenuté číslo blízkeho jenému triliónu dolárov je výsledkom sledovania prelievania problémov z realitného trhu do ostatných segmentov. Ako rizikové vnímajú najmä úvery na kreditných kartách, komerčných nehnuteĺnostiach a firemné úvery. Tieto najnovšie ohdhady nepotrebujú žiadny ďalší komentár a naše analýzy už dlhodobo upozorňujú na trend prelievanie problémov do vyššie spomínaných segmentov.

Jedným z najočakávanejších momentov včerajšieho dňa bolo nepochybne zverejnenie FOMC minutes k marcovému rozhodoaniu o úrokových sadzbách v USA, kde pristúpili členovia FEDu k 0,75% zníženiu úrokovej sadzby. Zrnutie v skratke: 1. Obava zo silného spomalenia ekonomiky dominovala celému priebehu zasadania, 2. Väčśina členov FEDu očakáva kontrakciu ekonomiky v prvej polovici roka 2008, 3. FED znížil projekcie ekonomického rasu z predchádzajúcich zasadaní FOMC, 4. Väčšina členov očakáva zmiernenie rastu cenovej hladiny v druhej polovici roka 2008, 5. Inflačné očakávania však v marci zaznamenali vo FEDe mierny nárast , 6. Dvaja členovia FEDu vidia nárast inflačných tlakov ako zvýšené riziko. V globále všetko skuočnosti, ktorým čelíme pri každodennom obchodovaní. Americká ekonomika jednoznačne spomaľuje a inflácia je na vzostupe. Z dlhodobého hľadiska to nie je pre akciový trh v žiadnom ohľade býčia projekcia. A následne by mali investori jednoznačne začať zvažovať, či investície do akcií prinášajú požadované výnosy aj po očistení od inflácie a hlavne po prepočte na silnejšiu menu, keďže dolár zatiaľ nejaví známky obratu trendu.

Dlhodobý aj strednodobý trend akciových trhov je naďalej klesajúci, aj z technického aj z fundamentálneho pohľadu. Krátkodobý trend vykazuje pri negatívnych správa realítvnu odolnosť voči výraznejším poklesom, čo nevylučuje pokračovanie miernej korekcie nahor. Opakujeme, krátkodobej a to iba v prípade absencie negatívnjších správ z finančného sektora. Z dnešných makroekonomických zverejnení očakávame o 16:00 februárové Veľkoobchodné zásoby (konsnezus +0,5%, nemali by mať zásadnejší trhový vplyv), no väčšiu pozornosť môžu pritiahnuť vystúpenia Bernkankeho o 15:30 a Fishera o 19:30. Pozorne treba sledovať najmä protiinflačnú rétoriku, ktorá by mohla naznačovať zmierňovanie priestoru FEDu pre ďalšie znižovanie úrokových sadzieb. Priestor už totiž nie je až taký veľký, ak nechceme úrokovou sadzbou poklesnúť pod klamlivú, ale pre FED smerodajnú mieru inflácie meranú tempom rastu osobných výdavkov (PCE, Personal Consumption Expenditures).

Počas marca vzrástol v USA počet individuálnych bankrotov o 30%! Obchodníci sa však tešia z nalievania nového kapitálu do bánk.

Pondelková obchodná seansa na amerických akciových trhoch započala týždeň vo volatilnom tóne, keď počiatočnú eufóriu z ohlásenej finančnej injekcie pre jednu z najväčších amerických bánk Washington Mutual v závere dňa vyvážil výber ziskov v energetickom a technologickom sektore. Hlavńé akciové indexy uzatvárali v tejto atmosfére v blízkosti otváracích hodnôt, Dow Jones +0,02%/12612 (obchodoval sa vo viac ako 100 bodovom zisku), Nasdaq Composite -0,26%/2364 a S&P500 +0,16%/1372. Najlepším sektorom sa stal finančný +0,72%, nasledovaný energiami +0,66%, ktoré však uzatvárali značne pod svojimi intradennými maximami. Najslabším sektorom sa stali technológie s včerajšou stratou -0,32%, k čomu prispela aj pokračujúca stagnácia rokovaní ohľadne možnej akvizície Yahoo sofverovým gigantom Microsoft.

Hlavnou dejovou líniou pondelkového obchodovania sa bezpochyby stalo ohlásenie 5 miliardovej finančnej injekcie pre jednu z najväčších bánk v USA, Washington Mutual a zároveň najväčšieho poskytovateľa úverových a sporiacich účtov. Ako vždy pri takejto transakcii, kde ide o finančnú injekciu v zámene za akcie vnziká riziko chaotickej reakcie investorov, ktorí na jednej strane majú obavu o znehodnotenie doteraz emitovaných akcií a na druhej strane im finančná injekcia poskytuje lepší kapitálový vankúš na vzládnutie momentálne turbulencie vo finančnom sektore. Dobrou správou z včerajšej transakcie je, že investori majú naďalej záujem vkladať kapitál do finančného sektora, na druhej strane je však podľa nášho názoru vážnejším momentom fakt, že ďalšia z najväčších bánk v USA je iba v miernej turbulencii donútená získavať dodatočný kapitál. A nejde o drobné, ale o 5 miliárd dolárov! Treba však skonštatovať, že obchodníci prijali túto správu extrémne pozitívne, credit default swapy na zabezpečenie sa proti defaultu Washington Mutual zlacneli od piatku z 380 tisíc pri objem záväzku 10 miliónov na 305 tisíc dolárov a akcie uzatvárali včerajšie obchodovanie v zisku takmer 30%. Naďalej však upozorňujeme na výraznú rizikovosť tohto sektora a fakt, že kĺúčové nie je získanie nového kapitálu, ale jeho pretavenie do nárastu ziskovosti a zastavenia strát. Pre dotvorenie celkového obrazu treba pripomenúť, že za posledných 12 mesiacoch akcie Washington Mutual oslabili o 74% a až 19% objemu emitovaných akcií bolo v polovici marca v krátkej pozícii, čiže v špekulácii na pokles hodnoty akcie.

Zaujímavé vyhlásenie priniesol včera aj tretí najväčší obchodník s cennými papiermi v USA, Merrill Lynch, ktorý zvýšil rating európskych bánk na Neutrálny, pričom predpokladá, že európske banky sú z najhoršieho v súčasne prebehajúcej kríze úverového trhu už vonku. S týmto tvrdením v žiadnom ohľade nesúhlasíme, keďže banky od začiatku roka vo veľmi krátkych intervaloch navršujú svoje odhady strát (za všetky nám poslúži minulotýždňové zvýšenie odhadovanej straty z prehodnocovania aktív UBS v objeme 19 mld. USD) a úverová delikvencia pokračuje vo veľmi silnom vzostupnom tempe. A práve neschopnosť splácať svoje záväzky na hypotékach a úveroch je hlavný dôvodom súčasného prehodnocovania bankových portfóií.

Keď už hovoríme o nechopnosti splácať svoje úverové záväzky, pozrime sa na vývoj bankrotov počas marca, ktoré počas víkendu zverejniôa spoločnosť Jupiter eSources LLC na základe skúmania statistík vedených na súdoch. Podľa týchto štatistík sme zaznemanli v marci 30%! medziročný nárast bankrotov (v absolútnom objeme 90 tisíc bankrotov za marec), čo je najvyššia úroveń individuálnych bankrotov od októbra 2005, kedy prišlo k sprísneniu pravidiel, ktoré umožnovali ľuďom vyhlásiť osobnú platobnú neschopnosť. Pričom treba poznamenať, že práve koncom roka 2005 došlo pred vstúpením do platnosti prísnejších pravidiel upravujúcich možnosť vstupu do bankrotu k ich rekordnému nárastu. Rastúce tempo bankrotov spolu s rekordným tempom prepadnutia hypoték a oslabovaním pracovného trhu sú jednoznačnými signálmi, že recesia realitného sektora výrazne zasahuje spotrebiteľov. Nie je preto ani prekvapením, že minulý týďeň šéf FEDu Bernanke dokázal po dlhom odmietaní vysloviť obavu, že hrozba recesie v USA nie je vylúčená! A verte, či nie, ak by nebola reálna, Benanke by to nikdy nevyslovil. Hlavnými oblasťami nárastu bankrotov sú mestá, kde rástli ceny nehnuteľností najvýraznejším tempom počas realitného boomu. V Kalifornii sme zaznamenali za prvý kvartál v medziročnom porovnaní 42% nárast individálnych bankrotov, na floride 35% nárast a v nevade +32%. Toto sú jednoznačné dôkazy dopadu relitno-úverovej krízy, ktoré budú mať dopad na tempo spotrebiteľských výdavkov nevyhnutných na udržanie ekonomiky aspoň v mierne rastovom pásme.

Z makroekonomických zverejnení sme včera získali iba tradične menej sledovaný údaj o vývoji spotrebiteľských úverov, avšak o to viac nám môže napovedať v súvislosti z predchádzajúcim odstavcom o vývoji bankrotov. Za februári sme zaznamenali 2,4% (5,2 mld. USD) nárast celkových spotrebiteľských úverov, pričom úvery na kreditné karty vzrástli o 6% a podielali sa na celkovej sume 4,7%. A práve kreditné karty sú nástrojom, ktorý v súčasnej situácii sprísnenia poskytovania úverov proti hodnote nehnuteľností a pri súčasnom náraste nákladov na energie a potraviny poskytuje najednoducsiu možnosť udržania si doterajšieho životného štandardu. Opätovný nárast spotrebiteľských úverov v súčasnej situacii nepovažujeme za pozitívny signál, americká ekonomika sa potrebuje nevyhnutne oddĺžiť.

Z firemných zverejnení včera otvoril sezónu kvartálnych hospodárskych výsledkov roku 2008 tradične komponent indexu Dow Jones, tretí najväčśí svetový producent alumínia Alcoa Inc. (AA). Výsledný zisk na akciu 44 centov nedosiahol očakávania analytikov na hladine 48 centov, a príjmy zaznamenali medziročný pokles tempom -6,7%. Hlavnými dôvodmi je podľa slov spoločnosti nárast nákladov na energie a veľmi slabý dolár. Hlavnou podporou ostáva silný dopyt z Číny a Ázie. Včerajšie uzatvorenie ropy pod 110 dolárovou hranicou je taktiež signálom, že nákladové položky energeticky náročných výrob čaká veľmi ťažká skúška v najbližších kvartáloch. Pričom OPEC sa včera taktiež vyjadril, že zatiaľ neplánuje navŕšenie svojich produkčných kvót. Tento fakt bude ťažiť jednoznačne aj sektor pozemných aj leteckých prepravcov, ktorých prevažná časť aktivít leží v USA. Najvyššiu ochranu v portfóliových akciových investíciách budú poskytovať podľa nášho názoru naďalej spoločnosti s čo možno najväčšou zahraničnou diverzifikáciou.

V globále včerajší vývoj zapadá do našich očakávaní a nevidíme dôvod na zmenu pokračovanie strednodobého aj dlhodobého klesajúceho trendu akcií. Krátkodobý trend môže byť volatilný, avšak jedna negatívnejšia správa môže kedykoľvek v súčasne napätom sentimente obnoviť korekciu akcií. Rizikových faktorov iba pre dnešok je dostatok: prvým bude zverejnenie nerealizovaných predajov domov za február. Ak vyjdu v okolí konsenzu, nie je vylúčené, že obchodnán aktivita bude volatilná, keďže večer očakávame správu FOMC minutes ohľadne marcového rozhodovania o úrokových sadzbách. Práve dôvody vedúce FED k tomuto ďalšiemu silném redukovaniu úrokovej sadzby môžu napovedať, akým smerom sa US ekonomika uberá. Minulotýždňové “nevylúčenie” možnej recesie USA Bernankem nedáva zatiaľ veľa dôvodov na optimizmus. Očakavané udalosti tak zatiaľ nahrávajú skôr dnešnému medvediemu sentimentu. Pozn. Dnes sa neočakávajú žiadne kľúčové firemen zverejnenia.

Akciové trhy USA v býčom sentimente napriek silným stratám v bankovom sektore a veľmi slabému pracovnému trhu. Dlhodobý obrat však nehrozí

Nezainteresovanému pozorovateľovi by mohol zbežný pohľad na minulotýždňové obchodovanie na akciových trhoch navodiť dojem, že reči o blížiacej sa hospodárskej kríze v USA boli iba pochabým strašením časti finančných analytikov, a že korekcia započatá v auguste minulého roka je iba krátkou epizódov predchádzajúcou ďalším silným akciovým rastom. Klasické poučky totiž hovoria, že ak akciový trh prestáva reagovať na výrazne negatívne firemné výsledky a slabé makroekonomické fundamenty tak sa môžeme začať pripravovať na obrat medvedieho trendu. A práve minulotýždňový rast hlavných trhových indexov v priemere okolo 4%, nasledujúci najslabší kvartál pre ackiové trhy od roku 2002, ohlásenia ďalších strát veľkých bankových domov a v neposlednom rade žalostne smutnému výsledku pracovného za marec vytvoril atmosféru dosiahnutia dna trhových poklesov.

Súhlasím s tým, že trh naozaj vykázal veľkú dávku vnútornej sily preniesť sa cez tieto negatívne fundamenty, avšak už v úvode prizvukujem, že zatiaľ nie je dôvod na zmenu doterajšieho trhového trendu. Pozrime sa však na minulý týždeň podrobnejšie. Pondelkovú sansu si pod svoju taktovku zobral minister financií Henry Paulson, ktorý predstavil iniciatívu na zmenu regulácie finančných inštitúcií v USA. Hlavným podditulom zverejneného plánu je zredukovať byrokraciu reguláčnéh systému a zmodernizovať ho, aby sa stal konkurencieschopných a hodným dôvery investorov. Jedným zo zaujímavých bodov iniciatívy v ohľade na zníženie byrokracie je odporúčanie na zlúčenie Komisie pre cenné papiere (SEC) s Komisiou pre futures obchodovanie (Commodity Futures Trading Commisions, CFTC), pričom odporúčanie vyznelo v zmysle, že SEC by mala byť v hierarchii podriadená CFTC. Nevieme zatiaľ presne, čo tým autori mysleli, avšak môže to byť jeden z dôkazov silného nárastu vplyvu komoditného obchodovania na trhové trendy. Ďalším bodom plánu je udelenie väčších právomocí FEDu, ktorý by následne mohol dohliadať nad aktivitami akejkoľvek firmy schopnej v ich očiach destabilizovať finančný trh a posledným bodom hodným zmienky je návrh na vytvorenie komisie pre dohľad nad tvorbou hypoték. Treba povedať, že zvyšenie trhovej regulácie je peknou iniciatívou, no popravde väčšinou nevedie k väčšej efektívnosti a v konečnom dôsledku zaťažuje najviac obyčajných investorov. Podľa nášho názoru tento plán nebude mať žiadny bezprostredný trhový vplyv a zároveň neočakávame, že by sa dostal do implementačného procsu v nasledujúcich mesiacoch, keďže prioritou je najskôr stabilizovať finančný trh a netreba zabúdať ani na to, že sme vo volebnom roku, kedy ja vôľa na rozsiahlejšie legislatívne zmeny výrazne oslabená.

Až utorková seansa sa stala na prekvapenie hlavným momentom obratu trendu akciového obchodovania uplynulého týždňa, keď akcioví obchodníci doslovne oddignorovali veľmi negatívne signály z finančného sektora. Najväčšia európska banka UBS ohlásila, že za prvý kvartál 2008 očakáva stratu v objeme 12 mld. dolárov, ku ktorej majú prispieť primárne straty z prehodnocovania cenných papierov naviazaných na hypotekárny trh v rozsahu neuveriteľných 19 miliárd dolárov. K UBS sa pridala Deutche Bank so svojim odhadom ďalších strát z prehodnocovania portfólia na trhové hodnoty v objeme 3,9 mld. dolárov za prvý kvartál a zároveň Deutche Bank podľa jej slov sleduje výrazné zhoršenie trhových podmienok počas niekoľkých posledných týďňov. Pozitívna reakcia na tieto výsledky bola viacerými analytikmi interpretotovaná v zmysle, že tieto správy boli také negatívne, že navodili dojem dosiahnutia dna v tomto najslabšom sektore. K týmto úvahám prispelo ohlásenie plánu UBS (UBS) na získlanie dodatočného kapitálu v objeme 15 mld. dolárov a správy investičnej banky Lehman Brothers (LEH), že sa jej podarilo získať 4 miliardy dolárov nového kapitálu, pričom záujem podľa ich slov presiahol aktuálne potreby veľkosti kapitálu. (Pozn. Z rovnakého súdka bola aj štvrtková správa v Japonských novinách, kde sa hlavný výkonný riaditeľ Merril Lynch, John Thain vyjadril, že spoločnosť nepociťuje potrebu ďalšieho navršovania kapitalu). Podľa nášho názoru 19 miliárd strát USB za prvý kvartál a 3,9 mld. strát Deautche Bank, ktoré sú výsledkom prehodnocovania iba za jeden kvartál nemožno v žiadnom ohľade považovať za pozitívne a stabilizujúce. Pričom na tomto mieste upozorňujeme, že hlavná vlna hypotekárnej delikvencie nás ešte iba čaká, keďže rok 2008 je začiatkom resetácie obrovského množstva hypoték na vyššie úrokové sadzby (veľká časť hypoték v posledných dvoch rokoch bola totiž poskytovaná obyvateľom, ktorí reálne nemali šancu splácať zo svojich príjmov hypotéku počas celej doby splatnosti a boli nalákaný na poberanie hypoték lákavými klauzulami platenia nízkych úrokov v prvých rokoch poberania hypotéky, často bez amortizácie základnej sumy hypotéky. Momentálny prepad cien nehnuteľností im obmedzuje aj donedávna populárnu formu refinancovania hypotéky získaním ďalšieho úveru proti hodnote nehnuteľnosti a môžeme očakávať, že dopady nárastu delikvencie budú naberať na váhe v druhej polovici roka 2008. Ich dopad na hodnoty cenných papierov na ne naviazaných bude značný a sekuritizácia nekvalitnejších hypoték sa môže stať pre banky takmer nemoňou). Trváme naďalej na názore, že finančný sektor ešte zďaleka nedosiahol svoje dno a dlhodobejšie investície do akcií finančných spoločností snažiace sa chytiť trhové dno sú v momentálnej situácii veľmi rizikové.

Štvrtková seansa sa niesla na akciových trhoch v pokojnom tóne, avšak z hľadiska očakávaní priniesla viacero varovných signálov. V nasledujúcom odstavci sa preto pokúsime sumarizovať hlavné vyjadrenia šéfa FEDu Bernankeho počas štvrtkového vystúpenia pred Bankovou komisiou v senáte, ktoré bolo vyžiadané komisiou v ohľade na záchranný krok FEDu problémovému brokerovi Bear Stearns. Najdôležitejšie momenty vystúpenia Bernankeho: “tlak v oblasti krákodobého medzibankového financovania po miernej stabilizácii koncom minulého roka opäť zvýšil...veľa účastníkov trhu nie je ochotných výraznejšie otvoriť svoje úverové linky partnerom a zvýšili požiadavky na zábezpeky pri poskytovaní krátkodobých úverov”, “dostupnosť úverov sa obmedzila z dôvodu veľkých strát finančných inštitúcií, aj tých vládov podporovaných (pozn. Hypotekárny financovatelia Freddie Mac a Fannie Mae..)”, “niektoré kľúčové trhy pre sekuritizáciu finančných aktív, najmä menej kvalitných hypoték fungujú veľmi slabo, ak vôbec”, ”v globále krátkodobý ekonomický výhľad zaznamenáva oslabenie vzhľadom k pôvodným projekciám FOMC z konca januára”, “hlavným dôvodom poskytnutia pomoci pre Bear Stearns bolo predísť reťazovej reakcii masívneho uzatvárania portfolií, ktoré by spôsobil krach tohto dôležitého brokera vo viacerých segmentoch finančného sektor”. V sumári to vyznieva dosť bezradne a nemožno hovoriť o ničom inom ako o snahe zmierniť veľmi negatívne trendy. Môžeme si byť istý, že ak by bol trhový obrat za rohom, Bernanke by bol prvým, ktorý by ho avizoval.

Záver veľmi dobrého týždňa z hľadiska akciových nárastov uzatvoril jeden veľmi negatívny fundament a to menovite tvorba pracovných miest za marec, Nonfarm Payrolls. Správa Úradu pre štatistiku pracovného trhu (Bureau of Labor Statistics, BLS) priniesla nasledovné čísla: miera nezamestnanosti zaznemanala počas mesiaca marec nárast z februárových 4,8% na 5,1% a zároveň americká ekonomika prišla o ďalších minimálne 80 tisíc pracovných miest. Za posledné tri mesiace tak americká ekonomika kumulatívne stratila 232 tisíc pracovných miest. Počas zverejnenia pred mesiacom bola investorská verejnosť prekvapená nečakaným poklesom miery nezamestnanosti z 4,9 na 4,8%, avšak ako sme informovali, bolo to iba z dôvodu redukcie pracovnej sily o 374 tisíc pracovníkov (časť z nich opustila evidenciu po neschopnosti získať hladané zamestnanie). Z piatkového zverejnenia vyplýva, že do evidencie pracovnej sily sa vrátilo 225 tisíc potenciálnych zamestnancov a už iba tento čiastkový návrat ľudí do evidencie vyústil do nárastu nezamestnanosti na 5,1%. Už iba tento fakt potvrdzuje, že aktuálne miera nezamestnanosti je podhodnotená.

Čo sa týka tvorby pracovných miest, štatistické projekcie poukazujú na potrebu vytvárania minimálne 150 tisíc nových pracovných miest mesačne, ak chce pracovný trh držať tempo s rastom popuĺácie (ako sme spomenuli vyššie, za posledné tri mesiace US ekonomika stratila minimálne 232 tisíc. Podľa nášho názoru je to ešte veľmi optimistické číslo, keďže k nemu veľkou časťou prispieva štatistický odhad tvorby a zániku nových pracovných miest vypočítavaný prostredníctvom tzv. Birth/Deatch Modelu. Tento model je aj podľa tvorcov medodiky jeho výpočtu v obdobiach zmeny ekonomických cyklov nepresný). Podrobnejší pohľad na marcový predbežny (predbežný preto, lebo prvý odhad tvorby pracovných miest sumarizuje iba približne 60% všetkých formulárov o tvorbe pracovných miest od spoločností v USA) výsledok pracovného trhu vytvára mierne obavy: sektor stavebníctva stratil 51 tisíc pracovných miest, výrobný sektor 48 tisíc pracovných miest, 12000 pracovných miest stratil maloobchodný sektor, 35 tisíc pracovných miest na poskytovanie profesionálnych služieb bolo zrušených a 18 tisíc pracovných miest naopak vytvoril vládny sektor. Varovným signálom je aj fakt, že spoločnosti ako Wal-Mart, Pizza Hut, Target atď, ktoré vytvárajú veľmi slabo platené miesta vytvorili počas marca iba 13 tisíc pracovných miest. Pracovný trh započal veľmi negatívny trend, avšak treba podotknúť, že v obdobiac recesie sa tempo poklesu pracovných miest na mesačnej báze tradične pohybuje v okolí -200 tisíc. V konečnom sumári tak býčí sentiment vykázal výraznú odolnosť, keď sa pozrieme na najdôležitejšie momenty týždňa: straty UBS a Deautche Bank, Nonfarm Payrolls a relatívne pesimmistický Bernanke. Napriek tomu však nevidíme dôvod na zmenu strednodobého a dlhodobého klesajúceho trendu akcií, ktorý potvrdzujú trendy všetkých základných makroekonomických ukazovateľov. Len nárasty úverovej delikvencie a individuálnych bankrotov si tradične vyžadujú 6-9 mesiacov pokým sa prejavujú v reálnej ekonomike a predpokladáme, že tie sa stanú možno už koncom tohto kvartálu ústrednou témou a strašiakom býčieho odhodlania.

Najdôležitejšie momenty nastávajúceho týždňa:

Pondelok: z firemného sektora začína tradične sezónu zverejňovania kvartálnych výsledkov komponent indexu Dow Jones Alcoa (AA), z makroekonomických zverejnení – Spotrebiteľské úvery za február (nemali by mať zásadnejśí trhový dopad), vystúpania: Paulson, Yellenová.

Utorok: makroekonomické zverejnenia – Nerealizované predaje domov za február, FOMC minutes zo zasadania 18. marca.

Streada: makroekonomické zverejnenia – Veľkoobchodné zásoby za február, Zásoby ropy a benzínu v USA, vystúpenia: Bernanke a Fisher

Štvrtok: makroekonomické zverejnenia: Štány rozpočet za marec, Obchodná bilancia za február, Nové a pokračujúce požiadavky o podporu v nezamestnanosti, vystúpenia: Bernanke, Fisher

Piatok: firemné zverejnenia – General Electric (GE) a Fastenal (FAST), makroekonomické zverejnenia – Importné a exportné ceny za marec, Predbežný prieskum Michiganskej univerzity ohľadom spotrebiteľského sentimentu

Akciové trhy v USA balancujú na tenkom ľade makroekonomických fundamentov

Priebeh minulotýždňového obchodovania naznačoval silné snahy býkov aspoň načas ovládnuť trh, no v konečnom sumári veľmi slabé makroekonomické fundamenty spolu so slabými firemnými zverejneniami nedali šancu na zásadnejšiu stabilizáciu. Index Dow Jones uzatvoril týždeň v strate -1,2%/1236, S&P500 -1,1% a iba technologický index Nasdaq Composite si dokázal pripísať symbolický plus, +0,1%/2258. Kumulatívne sa tak od začiatku kalendárneho roku nachádzame ešte v značných stratách, Dow Jones -7,9%, Nasdaq Composite -14,7% a S&P500 -10,4%.

Úvod týždňa sa niesol v mierne neopodstatnenej eufórii, keď zvýšenie ponuky pre krachujúci Bear Stearns od JPMorgan Chase z 2 na 10 dolárov vyvolal radostné ohlasy viacerých analytikov. Popravde si treba povedať, že ak by nebolo kroku JPMorgan spolu s FEDom, Bear Stearns by bol pravdepodobne zrovnaný so zemou. Taktiež sa prerátal aj výkonný riaditeľ JPMorgan Chase, ktorý sa ešte týždeň predtým vyjadril, že neponúkne za akcie Bear Stearns ani o cent viac, no realita hovorí momentálne o 5násobku pôvodnej ponuky. Pritom nie je ešte isté, ako transakcia dopadne. Niektorí akcionári naďalej bojujú proti predaju spoločnosti a hlasy zákonodarcov na druhej strane, volajú po podrobnom vysvetlení tejto neštandardnej angažovanosti FEDu, hlavne čo sa týka zabezpečenia sa za problémové aktíva Bear Stearns. Aby sme to zhrnuli, FED sa vydal pragmatickou cestou, keď sa snažil vyhnúť reťazovej reakcii možných problémov, ktoré by istotne vyvolal krach Bear Stearns. Avšak iba potvrdil svoju neschopnosť a krehkosť nimi nastaveného systému, v ktorom jeden broker dokáže ohroziť sentiment celého finančného systému.

Pondelková seansa bola podporená aj správami o 2,9% náraste nových domov počas februára, ktoré znamenali odraz po prvý krát v roku. Chybičkou krásy bolo iba to, že medziročne zaznamenal pokles predaja nových domov tempo -23,8%. Dôvodom medzimesačnej stabilizácie však mohlo byť niečo oveľa prozaickejšie. Stredná hodnota ceny predaných domov zaznamenala vo februári rekordný 8,2% medziročný pokles, najvýraznejší od roku 1999 odkedy sa tieto údaje zbierajú. Ceny samostatných rodinných domov dopadli ešte horšie, keď medziročne poklesli o 8,7%, najrýchlejším tempom od roku 1968! Stabilizácia by mala vyzerať inak. Mierne podporným faktorom boli aj správy o zmene podmienok pre Federálne banky poskytujúce pôžičky domácnostiam, ktoré získali povolenie na nákup cenných papierov zabezpečených hypotékami sekuritizovanými vládou podporovanými spoločnosťami Fannie Mae a Freddie Mac. Tieto dve spoločnosti majú pred sebou ešte veľmi zložitú cestu a vládou vymýšľané programy podpory, podľa nás nedokážu obnoviť dôveru investorov v tieto cenné papiere naviazané na hypotéky ešte veľmi dlhú dobu, ak vôbec.

Streda sa už niesla v negatívnejšom tóne, keď spoločnosť Standard&Poors zverejnila ešte pre rokom takmer trhom nesledovaný ukazovateľ vývoja cien domov v 20tich hlavných metropolitných oblastiach USA. Už dlhodobejšie upriamujeme pozornosť na fakt, že stabilizácia klesajúceho trendu cien nehnuteľností v USA je nevyhnutnou podmienkou pozastavenia strát spoločností finančného sektora. Pokles cien domov totiž priamo ovplyvňuje zábezpeku na existujúcich hypotékach, obmedzuje ešte nedávno hojne využívané refinancovanie existujúcej hypotéky, novým úverom proti hodnote domu a zároveň sa množstvo domov dostáva do situácie, kedy aktuálna hodnota jeho zaťaženia úvermi presahuje jeho trhovú hodnotu. Minulotýždňový výsledok tak na najbližšie kvartály pre cenné papiere naviazané na hypotekárny trh nič dobré neveští. V 20tich najväčších metropolách USA sme totiž v januári zaznamenali rekordný 2,4% medzimesačný pokles cien rodinných domov, čo vytvára sériu 18tich mesiacov nepretržitých poklesov v rade. Výsledok 10tich najväčších metropol pritom vyšiel ešte v negatívnejšom tóne s historicky najrýchlejším 11,4% medziročným poklesom. Viacerí ekonómovia pritom očakávajú, že pokles cien domov by mohol na medziročnej báze dosiahnuť až 30%. Tento trend bude mať nevyhnutne dopad na spotrebiteľské správanie a v kombinácii s nárastom cien celého spektra základných komodít, môže výrazne obmedzovať obrat klesajúceho trendu spotrebiteľských výdavkov.

Ostatok týždňa sa niesol vo veľmi volatilnom duchu, keď na trhu raz prevládali obavy z problémov finančného sektora, slabších výsledkov technologického sektora (Oracle a Google), ktoré následne vyvažovali nákupy akcií energetického a ťažobného sektora. Ropa stabilne nad 100 dolárovou hranicou, zlato v pásme 900-1000 dolárov za uncu, robí z vyššie spomínaných sektorov jednu z momentálne najlepších investičných alternatív a to iba vďaka neustálemu oslabovaniu zelenej bankovky. (táto alternatíva však stojí na pomerne vratkých základoch, keďže k cenovým rekordom na týchto komoditách tlačí najmä „únikový! Sentiment investorov. Ten sa môže zmeniť, pokiaľ sa na trhu objavia známky miernejšej korekcie, ako aj postupne sa udomácňujúci názor, že globálne spomalenie ekonomiky prinesie zníženie dopytu po rope.) Ako veľmi negatívny moment vnímame aj zníženie ziskových očakávaní na prvý kvartál 2008 jedným z najväčších maloobchodných reťazcov J.C. Penney. Z makroekonomických zverejnení sme získali potvrdenie o najnižšom tempe rastu HDP v 4.kvartáli 2007 v ohľade na posledných 6 rokov, inflácia mierne prekvapila s PCE za 4. Kvartál na úrovni +2%, no hlavným sklamaním s dlhodobými negatívnymi dôsledkami je februárový minimálny nárast výdavkov osobnej spotreby iba o mizivých 0,1%. A práve spotrebiteľské výdavky sa podieľajú na tvorbe HDP 70timi%.

Jedným z pozitívnych signálov hodných zmienky, sú údaje o využívaní pôžičiek cez FEDom vytvorené úverové okienka. Nie je dôležité tento priestor zahltiť rôznymi údajmi o miliardách čerpania. Rôzne pôžičky od FEDu dosahujú jednoznačne výrazne vyššie úrovne ako počas minulých období, avšak zatiaľ nesledujeme panickú potrebu primárnych dílerov po dodatočnej likvidite. Táto situácia môže byť však veľmi krehká a akékoľvek negatívne správy z finančného sektora dokážu zmeniť situáciu v priebehu pár hodín. Ako memento by mal všetkým slúžiť príklad Bear Stearns. V sumári sme zaznamenali miernu stabilizáciu akciových prepadov, avšak získané makroekonomické údaje, najmä Case Shiller Index spolu s vývojom výdavkov osobnej spotreby, zakladajú negatívne trendy na nasledujúce kvartáli. To potvrdzuje aj zmena slovníka niektorých členov FEDu, keď napríklad Lockarht už verejne priznal, že neočakáva stabilizáciu do konca roka 2008. Ťažké obdobie nás iba čaká. Dlhodobý aj strednodobý trend ostáva jednoznačne medvedí.

Kľúčové momenty nastávajúceho týždňa: 1. Bernankeho správa o vyhliadkach ekonomiky pred Ekonomickým výborom počas stredy, 2. Marcové údaje o nezamestnanosti zverejňované v piatok, 3. ISM prieskumy výrobného sektora a sektora služieb počas utorka a štvrtka, a 4. Hospodársky výsledok za 4Q 2007 internetového predajcu Best Buy v stredu pred otvorením trhov.

Ekonomika USA rastie najpomalšie za posledných 6 rokov. Aj niektorí členovia FEDu už pochybujú o možnom ozdravení ekonomiky v roku 2008

Rastovo naladeným akciovým obchodníkom očividne vývoj nepraje. Ani relatívne lepšie makroekonomické fundamenty (i keď veľmi slabé) nedokážu vyvážiť kopiace sa negatívne správy z finančného a momentálne aj technologického sektora. Navyše člen FEDu Fisher na včerajšej konferencii o monetárnej politike a vyhliadkach US ekonomiky v Texase vyhlásil, že očakáva dlhodobejšie spomalenie americkej ekonomiky. Desať z dvanástich sektorov obsiahnutých v indexe Standard&Poor’s ukončilo obchodovanie v negatívnom pásme, najhoršie dopadli technológie s dennou stratou -2,1%, najlepšie zdravotníctvo a verejnoprospešné služby. Indexy v tejto atmosfére svorne uzatvárali v červených číslach, Dow Jones -0,97%/12302, S&P500 -1,15%/1325 a Nasdaq Composite -1,87%/2280.

Pozrime sa najskôr na zopár vyjadrení predstaviteľov FEDu, ktoré po včerajšom dni dokumentujú miernu posun k priznaniu si horšej ekonomickej situácie amerického hospodárstva. Prezident atlantského FEDu Lockhart: “som menej optimistický ohľadne ozdravenia ekonomiky v roku 2008”, “zvýšenie tempa ekonomického rastu, ktoré som očakával v druhej polovici roka 2008 môže byť odložené na neskôr”, “daňové úľavy nemusia zvýšiť spotrebiteľské výdavky z dôvodu neistého budúceho vývoja”, “môže trvať ďalší 9 mesiacov pokým dôjde k stabilizácii prepadu cien nehnuteľností a finančné trhy sa stabilizujú”. Člen FEDu Stern: “politika úrokovej sadzby bola doteraz adekvátna”, “je veľká miera neistoty ohľadne ekonomických vyhliadok”. Spolu s Fisherom nám tieto vyjadrenia jednoznačne dokumentujú posun v očakávaniach. Vyššie spomenuté skutočnosti sú viac ako zjavné, no FED musí negatívne informácie dávkovať postupne, aby nevyvolal ešte väčšiu paniku na kapitálovom trhu. Priznanie si smerovania dorecesie FEDom je teda veľmi nepravdepodobné, aj s ohľadom na blížiace sa voľby prezidenta.

Z makroekonomických zverejnení sme včera získali najnovšie revízie hrubého domáceho produktu, inflácie a osobných výdajov za posledný kvartál 2007. Revízia HDP nepriniesla žiadnu zmenu s tempom ekonomického rastu v štvrtom kvartáli na úrovni +0,6%, čo predstavuje najnižšie tempo ekonomického rastu za posledných 6 rokov. Jadrový cenový index PCE merajúci infláciu na spotrebiteľskej úrovni (po očistení od vplyvu cien potravín a energií) bol revidovaný v pozitívnom smere z 2,7% na 2,4% a osobné výdaje boli revidované za 4Q na tempo rastu +2,3% z predchádzajúcich +1,9%. V sumári lepšie výsledky, avšak dnes sme už niekde inde a navyše aj po revíziách sú tieto fundamenty veľmi slabé. Inflácia meraná PCE je pritom dostatočne nad neoficiálne FEDom akceptovateľnou 2% mierou rastu. V mierne lepšom tóne vyšiel posledný makroekonomický údaj, požiadavky o podporu v nezamestnanosti. Pri nových požiadavkách o podporu sme zaznamenali pokles o 8 tisíc na 366 tisíc a pokračujúce žiadosti poklesli o 20 tisíc na 2,845 milióna (konsenzus bol na hladine 2,9 milióna). Došlo síce k miernemu zlepšeniu, avšak požiadavky sa naďalej držia na vysokej úrovni, čo zakladá predpoklad ďalšieho nárastu miery inflácie.

Zaujímavým fakom hodným zmienky je aj najnovší vývoj pôžičiek bánk cez nedávno rozšírené diskontné okienku FEDu. Primárny díleri si počas posledného stredy požičali cez diskontné okienko 37miliárd dolárov, čo je o 8,2 mld. viac ako počas predchádzajúceho týždňa. Za celý týždeň tak dosiahli priemerné denné pôžičky 20 primárnych dílerov od FEDu 32,9 mld. dolárov, 19,5 mld. dolárov nad priemerom predchádzajúceho týždňa. Na druhej strane však poskytnutá možnosť na zámenu nelikvidnejších cenných papierov naviazaných na hypotekárny trh v objeme 200 miliárd, ktorú otvoril FED v predchádzajúcom týždni nebola naplno využitá. Banky týmto spôsobom získali iba 75 miliárd dolárov dodatočnej likvidity. Pôžičky od FEDu dosahujú silné úrovne, ale nič panické zatiaľ nesledujeme.

Zo sektorového členenia boli najviac zasiahnuté finančný a technológie. Akcie investičnej banky Lehman Brothers (LEH) napriek dementovaniu správ o problémoch ukončili obchodovanie v strate -8,9%. Akcie Merrill Lynch (MER) oslabili o 5,7% po tom ako analytik Sanfor Bernstein zvýšil odhad možných strát z prehodnocovania hypotekárnych cenných papierov na 4,5 mld. dolárov a v prvom kvartáli odhaduje stratu na akciu 1,6USD, pričom predchádzajúci odhad hovoril o zisku 1,3USD. Technologický sektor ťahali nadol akcie Google, ktoré boli vypredávané po správach o znížení počtu kliknutí na ich internetové reklamy počas posledných mesiacov a akcie Oracle korigovali po hospodárskom výsledku za 4Q, ktorý nedokázal prekonať trhový konsenzus. Technológie a finančný sektor tak počas doterajšej krízy trpia najviac a je predpoklad pokračovania týchto trendov.

Dnešnému obchodnému dňu budú s najväčšou pravdepodobnosťou vládnuť a udávať smer makroekonomické fundamenty. Čakajú nás: 13:30 Jadrový cenový index PCE (konsenus za február +2,1%), Osobne výdaje (konsenzus za február +0,1%), Osobný príjem (konsenzus za február +0,1%) , PCE deflátor (konsenzus za február +0,1%) a zverejnenia uzatorí prieskum Michiganskej univerzity (konsenzus za marec 70). Osobné výdaje a osobný príjem sa pravdepodobne stanú centrom pozornosti, pričom osobné výdaje sa podieľajú na raste HDP až 70% a sú preto dôležitým indikátorom najbližšieho vývoja ekonomického rastu. Vysoké ceny potravín, energií, obmedzenie úverovej dostupnosti a pokles spotrebiteľskej dôvery môžu byť hlavnými faktormi vplývajúcimi na prípadný horší výsledok. Lepší výsledok osobných príjmov a výdajov by mal pravdepodobne výraznejší rastový efekt na akcie v porovnaní s možnými stratami pri horšom výsledku. Čo sa týka PCE, vývoj na komoditnom trhu nedáva veľa dôvodov na poľavenie inflačných tlakov, čo by v prípade vyššieho výsledku mohlo mať na akcie negatívnejší dopad, keďže obchodníci by pravdepodobne redukovali svoje očakávania vzhľadom k rozsahu ďalšieho znižovania úrokovej sadzby. Celkový efekt týchto zverejnení môže prekvapiť skôr v negatívnom smere. Z firemného zverejnenia stojí za pozornosť kvartálny výsledok jedného z najväčších staviteľov v USA KB Home (KBH, očakáva sa strata 1,17USD na akciu) a kvartálny výsledok producenta zlata IAMGOLD (IAG) Dlhodobý aj strednodobý trend ostáva jednoznačne medvedí, dnešný smer určia vyššie spomínané zverejnenia.

Ekonomické fundamenty USA nedávajú zatiaľ akciovým obchodníkom šancu na nádych. Dôveru v silu ekonomiky odzrkadľuje aj globálne opúšťanie dolára

Americké akciové trhy majú za sebou ďalšiu výrazne nervóznu seansu, keď sa býčí obchodníci snažili vyťažiť z relatívnej stabilizácie predajov nových domov, avšak pokračujúci výpredaj vo finančnom sektore spolu s ďalším negatívnym poklesom objednávok dlhodobej spotreby počas februára nedovolili nadviazať na zisky v predchádzajúcich seansach. Až 8 z 12 sektorov v indexe Standard&Poor’s skončilo v negatívnom pásme, najviac finančný -2,01%. Silnejším poklesom už druhý deň zabránila obnova nákupov akcií spoločností v energetickom a ťažobnom priemysle, ktoré ťažia z prudkého oslabenia EURUSD. Sektor základných materiálov si pripísal 1,37% a energetický +1,65%. Indexy v tejto atmosfére svorne uzatvárali v negatívnom pásme, Dow Jones -0,88%/12422, Nasdaq Composite -0,71%/2324 a S&P500 -0,88%/1341.
Makroekonomické fundamenty sú hlavným dôvodom, prečo sa akciový trh zatiaľ nedokázal nadýchnuť k výraznejšej korekcii. Predaje nových domov boli jedným z najsledovanejších zverejnení, keďže stabilizácia realitného trhu je nevyhnutnou podmienkou pre stabilizáciu strát finančných inštitúcií a uvoľnenia situácie na úverovom trhu. Výsledný februárový pokles predajov nových domov o 1,8% od januára bol síce horší ako konsenzus -1,7%, avšak revízia januárového výsledku vyvážila tento efekt. Trh reaguje na zverejnené čísla a je dobré vedieť na ne reagovať, keďže väčšina obchodníkov sa nepozerá pod povrch, ale iba na vzdialenosť výsledku od konsenzu. Avšak napriek tomu treba z dlhodobého hľadiska upozorniť na niekoľko faktov: 1,8% medzimesačný februárový pokles je štatisticky nevýznamný, keďže sezónne úpravy týchto údajov majú štandardnú odchýlku +-15%! Naopak medziročný pokles predaja existujúcich domov (málo zdôrazňovaný médiami) zaznamenal za február medziročný pokles o 29,8%, čo pri štandardnej odchýlke sezónnych úprav +-9,6% robí z tohto výsledku štatistický významné číslo. Ďalšie podrobnosti zverejnenia: predaje nových domov poklesli už 4 mesiac v rade a stredná hodnota predaných domov zaznamenala medziročný pokles o 2,7%. V historickom porovnaní sa tak predaje včerajším výsledkom udržiavajú v USA na 13 ročných minimách, pričom upozorňujeme, že tieto čísla sú s najväčšou pravdepodobnosťou ešte nafúknuté, keďže v súčasnej dobe je veľmi vysoká miera zrušenia kúpnej zmluvy z dôvodu pokračujúceho prepadu cien nehnuteľností. Staviteľská aktivita je pritom taktiež na ústupe, čo dokumentuje údaj o poklese novo dokončených domov vo februári na 188 tisíc, oproti vrcholu 197 tisíc v decembri. V globále veľmi slabý výsledok, ale trh je na ne už navyknutý.

Druhým negatívnym makroekonomickým zverejnením, ktorý brzdil akékoľvek býčie snahy bol februárový nečakaný pokles objednávok tovarov dlhodobej spotreby. Tie veľa napovedajú o očakávaniach podnikateľskej sféry vzhľadom k nárastu dopytu po ich produktoch. Výsledný februárový pokles objednávok o 1,7% bol výrazne pod očakávanie analytikov +0,8% a po minulo mesačnom 5,3% prepade tak nesledujeme stabilizáciu. Ak očistíme objednávky od volatilných nákupov dopravných prostriedkov tak získame februárový pokles -2,6%, čo predstavuje najnižšiu úroveň objednávok od januára 2007. Podnikatelia znižujú kapitálové výdavky, vysoké náklady na energie im znižujú marže a jediným podporným faktorom zatiaľ ostáva silný dopyt zo zahraničia, a to iba z dôvodu prudkého oslabovania dolára. Fundamenty americkej ekonomiky tak pokračujú v deteriorácii, ale na druhej strane treba uznať silu trhu posledných dní, ktorá naznačuje miernu obnovu záujmu o nákupy akcií.
Najlepšie proti poklesom akciovým trhom pôsobia akcie komoditného sektore, ktoré síce neťažia zo svojej schopnosti efektívnejšie hospodáriť, ale z pokračujúceho veľmi razantného oslabovania zelenej bankovky. Tá pri súčasnom tempe “tlačiarní“ pod taktovkou Bernankeho nemá na výber. FED sa vydal cestou položenia dolára na lopatky, ktorá môže byť strastiplná pre každého občana USA. Objavujú sa dokonca aj hlasy z kongresu, ktoré požadujú vysvetlenie 30 miliardovej zábezpeky za problémové aktíva brokera Bear Stearns. Veľmi negatívne vnímame aj potvrdenie našich obáv ohľadne zaisťovateľov rizík cenných papierov naviazaných na hypotekárny trh, keď včera pristúpila ratingová agentúra Fitch k zníženiu ratingu zaisťovateľa FGIC z AA na BBB s negatívnym výhľadom. Očakávame, že zmeny ratingov zaisťovateľov budú mať negatívny dopad na hodnoty cenných papierov nimi zaisťovaných a následne na zisky finančných inštitúcií.

Vo firemnom sektora sa včera pozornosť sústreďovala na kvartálny výsledok technologického gigantu Oracle, ktorý zverejňoval po uzatvorení riadneho obchodovania. Výsledný zisk na akciu v poslednom kvartáli 0,3USD na akciu v súlade s konsenzom viedol k poklesu ich akcií po uzatvorení trhov o 10%. Tento pokles bol však prehnaný, neopodstatnený a v úvode dnešného obchodovania môžeme očakávať korekciu strát (medziročný nárast príjmov bol na veľmi kvalitnej úrovni +20,7%). Z hľadiska dnešných makroekonomických zverejnení očakávame revízie HDP (konsenzus 0,6%), Osobných výdajov (konsenzus 1,9%) a Jadrového cenového indexu za 4Q (konsenzus 2,7%), pričom neočakávame od ich zverejnenia výraznejší trhový impulz. Citlivejšia reakcia by mohla byť na pravidelne zverejňované čísla zmeny požiadaviek o podporu v nezamestnanosti, ktoré nám napovedia o vývoji slabnúceho pracovného trhu (konsenzus 365 tisíc, predchádzajúci týždeň 378 tisíc). Prípadný silnejší pokles požiadaviek by mohol byť rastovým impulzom pre akciový trh, naopak, výraznejší nárast môže byť impulzom prelomenia oscilačného obchodovania v pásmach smerom nadol. Finančný sektor bude naďalej patriť medzi najslabšie a chytanie dna sa nemusí investorom vyplatiť. Najväčšiu ochranu budú naďalej poskytovať akcie spoločností s neelastickou formou dopytu po ich produktoch, najmä poľnohospodársky producenti, energetický priemysel (budú v obľube investorov pokým sa nezastaví oslabovanie dolára) a zdravotníctvo. Dlhodobý aj strednodobý trend ostáva naďalej medvedí, krátkodobý vykazuje miernu silu, avšak celkové obavy robia aj krátke nákupné špekulácie rizikovými. Preto nezabúdajte na ochranné stop loss a dobrý moneymanagement. Ochrana kapitálu je vždy prvoradá!